多重因素促二级市场持续上涨 　　

　　首先，经历了近一年半资本市场的重大变化，市场各方都进一步恢复了理性，特别是中国资本市场在过去十年发展中，拥有太多降息经历而没有加息经验的状况在逐步改变。而从宏观面上看，宏观调控已经取得明显成效，经济运行中不健康不稳定的因素正在进一步消除，市场普遍看好今年经济的整体运行状况。

　　其次，资金供应充裕是债券二级市场持续上涨的保证。3月17日央行将金融机构超额准备金存款利率由1.62％下调至0.99％，将银行部分超额准备金挤入国债和金融债市场，直接导致国债、金融债企业债券市场的上涨。同时，部分股市资金进入债券市场，进一步推动了债券市场的上扬。

　　第三，影响债券市场的不利因素已被逐步消化。加息、上调存款准备金率的不利影响已被市场逐步消化，甚至被接受，一些机构投资者认为2005年即使再次加息0.25%（25BP）对长期债券收益率的影响也将进一步减弱。

　　企业债一级市场环境趋好　　

　　首先，国债供应变少。中长期建设国债规模正如我们预计的那样减少了300亿元，留下的建设资金缺口需企业债券给予补充。此外，国债余额管理正逐步进入我们的视野。余额管理意味着国债管理由数量管理模式向成本控制模式转变，今后国债必将倾向于设计成本较低的中短期品种，因此债券市场长期品种供应可能减少，需要企业债券补充此类品种的市场空间。

　　其次，政策性金融债供应平稳。随着债券品种的日益丰富，市场上各类债券之间成本更主要取决于本身资信，而不是市场的稀缺性。因此，金融债成本相对上升已成必然。出于成本的考虑，金融债一般趋向于设计7年以下的品种，与中长期为主的企业债券构成竞争的可能性越来越小。

　　第三，次级债供给趋缓。中国银行、建设银行、交通银行次级债募集计划已基本完成，主要股份制商业银行的附属资本补充工作也即将结束，工商银行、农业银行短期内大规模发行次级债的可能性也不大，因此今年次级债的供应规模有限。

　　另外，也是最重要的就是，企业债的需求越来越多。这主要有两方面的原因：首先，保险公司可投资资金规模迅速扩大。保险公司是企业债券市场最重要的机构投资者。近年保险公司保费收入保持快速增长，特别是从2000年上半年开始保险公司大规模与商业银行签订5年期的协议存款资金将于今年上半年陆续到期，将大大增加保险公司可投资资金的规模。企业债的较高票面利率对这部分保险资金具有很强的吸引力，今年保险公司必将增加对企业债券的投资量。其次，受近期企业债券供应较少、二级市场表现较好等因素影响，农村信用社、信托投资公司、大企业财务公司等一度撤离企业债券市场的机构投资者又有重新进入的迹象。企业年金等新兴的机构投资者也加快了投资企业债券市场的步伐。另外，社保基金、商业银行等重量级机构投资者有望获准进入企业债券市场，从而大大拓宽企业债券市场的容量。此外，股市持续低迷，债市持续向好，部分风险厌恶型的资金，甚至包括部分投机资金将转移到企业债券市场，这也将增加企业债券的市场需求。

　　主管部门大力促进企业债发展　　

　　主管部门敏锐地捕捉到企业债券市场近期的变化，遵循市场规律，抓住有利时机，及时推出2005年一批企业债券额度。本批企业债券额度具有三大特点：一是债券规模更大。企业债券额度第一次突破了500亿元，达到512亿元。二是产业引导性更明确。主管部门积极贯彻国家产业政策及有保有压的宏观调控政策，大力支持电力、交通、煤炭、石油等国家批准的重点在建项目，保证这些项目按期投产，努力缓解相关行业供应紧张局面。本批额度中，电力企业债券额度超过了240亿元，接近总额度的50%。三是发行主体更加丰富。26个获得债券额度的企业中，地方企业占14个，且多为西部、中部、东北地区的企业，涉及城市基础设施、能源、交通等行业，有力支持了西部大开发、东北振兴和中部崛起战略的实施。

　　市场对企业债有更多期待　　

　　首先，推出无担保企业债券。企业债券设置担保条款，特别是由银行提供担保，在企业债券市场发展之初，对于降低债券兑付风险、提高投资者信心具有重要作用。但是，随着我国债券市场的日益成熟，弊端越来越明显：

　　一方面，从成熟资本市场的实践看，大公司发行的债券通常是免担保的。企业债券由银行提供担保，使企业债券直接融资的风险再度转移到银行身上，直接融资的作用和意义将大打折扣。银行担保消弥了不同企业之间的信用差异。银行担保强烈的增信作用使得不同信用水平的企业债券几乎都获得了AAA的信用评级，不利于投资者客观判断企业债券的风险状况，不利于投资者进行科学的投资决策。企业债券无风险的错误认识，从长期看，不利于企业债券市场规模的扩大。

　　另一方面，经过近几年实践，无论是资本市场建设，还是投资者、发行人的风险防范意识都有所提高，我们已经具备了发行无担保企业信用债券的客观条件。以电力行业的国家电网公司为例，已连续发债，企业债券发行、风险管理经验丰富；而且它的净资产规模接近4000亿元，年收入超过6000亿元，其资本实力、信用水平甚至超过中国绝大多数商业银行，对于这一类具有天然垄断性、关系国计民生的重要企业或行业的龙头企业，完全可以作为企业债券免担保的试点企业。

　　其次，商业银行进入交易所市场购买企业债券。一个成熟的债券交易所市场，大量合格机构投资者，如商业银行、社保基金、邮政储蓄等被排斥在企业债券市场之外，是不可理解的。这类机构投资者拥有较强的研究能力和判断能力，它们的决策比普通散户投资者更为科学和理性，却反而从政策上限制它们购买企业债券，这本身就是一个悖论。投资者的规模决定了企业债券市场的容量，只有让更多的投资者进入企业债券市场，企业债券市场才能真正实现快速发展的目标。允许商业银行等合格机构投资者进入证券交易所市场购买企业债券已是众望所归之事。

　　第三，取消企业债券个人利息所得税。长期以来，我国居民购买企业债券比例偏低，一个重要因素是机构投资者购买企业债券的利息所得税可以与其他证券投资品种合并抵扣，而个人投资者购买企业债券缴纳20%的利息所得税，由发行人直接扣除，无法与其他投资进行合并抵扣，大大降低了个人投资者参与企业债券的热情。企业债券是一种风险品种，不应将其与银行存款利息同样对待，而且目前国家每年征收的个人购买企业债券利息所得税规模较少（约2亿元左右），为扩大直接融资比重，加快发展企业债券，完全可考虑取消或减免个人购买企业债券利息所得税，使社会闲散资金变为企业债券的有效需求，让更多个人投资者真正分享企业债券市场发展的成果。